All’inizio di quest’anno, la Securities and Exchange Commission degli Stati Uniti – sia in SEC contro Telegram e SEC contro Kik casi – ha sostenuto energicamente che le vendite di diritti contrattuali per acquisire token su base quando emessi (ampiamente denominati accordi semplici per token futuri o SAFT) dovrebbero essere integrate con le vendite successive dei token. Quando i giudici in quei casi hanno emesso sentenze in accordo con la SEC, sembrava che una porta si stesse chiudendo sul processo SAFT, rendendolo impraticabile per le future offerte di crittografia. Poi, il 2 novembre, una SEC divisa ha adottato una serie di emendamenti alle sue regole che, tra l’altro, limitano drasticamente la dottrina dell’integrazione. Queste modifiche potrebbe aver aperto una nuova porta, aprendo potenzialmente la strada a un processo SAFT praticabile.

Adottato come parte di uno sforzo per “armonizzare e migliorare” quello che la Commissione ha definito un “mosaico” di esenzioni dalla registrazione ai sensi del Securities Act del 1933, le modifiche erano state originariamente presentate come un concetto pubblicazione a giugno 2019 e una proposta pubblicazione nel marzo 2020. La speranza di coloro che sostengono l’iniziativa era di ridurre “attriti e incertezze costosi e inutili”, nonché di aggiungere certezza “nel contesto di un quadro più razionale” per facilitare la formazione di capitale e beneficiare gli investitori.

Per gli imprenditori crittografici in particolare, ci sono una serie di cose positive incluse nelle nuove regole, che dovrebbero entrare in vigore 60 giorni dopo la loro pubblicazione nel Registro federale. Offerte di livello 2 sotto Regolamento A può essere un po ‘più interessante, poiché il limite dei fondi che possono essere raccolti è stato aumentato da $ 50 milioni a $ 75 milioni. Le ampie divulgazioni e i requisiti di qualificazione da parte della SEC, tuttavia, non sono stati modificati.

Il Regolamento Crowdfunding Il limite massimo di raccolta fondi è stato aumentato da 1,07 milioni di dollari in un periodo di 12 mesi a 5 milioni di dollari, ma è improbabile che gli ampi e continui requisiti di rendicontazione associati a questa particolare esenzione la rendano attraente per molti emittenti. La regola 504 del regolamento D ora può essere utilizzato per raccogliere $ 10 milioni anziché essere limitato a $ 5 milioni, ma le limitazioni sulla pubblicità e l’obbligo di rispettare le leggi statali rendono anche questa opzione relativamente poco attraente. Il più grande potenziale positivo per coloro che sono interessati a emettere asset crittografici sembrerebbe essere uno dei nuovi porti sicuri contro l’integrazione.

Capire l’integrazione

Prima di esaminare le nuove disposizioni sull’integrazione, considerare cosa significa integrazione. A rischio di semplificare eccessivamente, l’integrazione è una dottrina legale che afferma che tutte le vendite che fanno parte di una “singola offerta” devono soddisfare i requisiti di tale offerta. In altre parole, se un’offerta è fatta in base a una particolare esenzione limitata agli investitori accreditati, una vendita apparentemente separata a qualcuno che non è accreditato distruggerebbe l’esenzione per tutte le vendite se è integrata con (e quindi trattata come parte di) l’offerta iniziale.

In entrambi i casi Telegram e Kik, la SEC ha convinto con successo il tribunale che le vendite dei diritti contrattuali dovrebbero essere trattate come parte di un unico schema per distribuire gli eventuali token. Poiché le vendite di token non sono state condotte (o pianificate) in modo tale da soddisfare i requisiti delle vendite originali dei diritti contrattuali, l’intera offerta è stata ritenuta in contrasto con le leggi sui titoli.

Porti sicuri

Gli emendamenti annunciati dalla SEC il 2 novembre 2020 includono quattro “porti sicuri” contro l’integrazione. Come modificato, articolo 152 (b) stati:

“[N]o è richiesta l’analisi di integrazione ai sensi del paragrafo (a) di questa sezione, se si applica uno dei seguenti porti sicuri non esclusivi. “

La prima possibilità elencata sembrerebbe essere la più significativa per gli imprenditori crittografici. Fornisce quanto segue:

“Qualsiasi offerta fatta più di 30 giorni di calendario prima dell’inizio di qualsiasi altra offerta, o più di 30 giorni di calendario dopo il termine o il completamento di qualsiasi altra offerta, non sarà integrata con tale altra offerta.”

Tuttavia, esiste un requisito aggiuntivo se le vendite iniziali comportano sollecitazioni generali o pubblicità e le ultime vendite sono effettuate in virtù di un’esenzione che non consente tale comunicazione. In questo caso, affinché l’intervallo di 30 giorni sia effettivo, l’emittente deve avere una ragionevole convinzione che gli acquirenti originali non siano stati sollecitati con pubblicità generica, o se c’era una sollecitazione generale, è stato fatto per stabilire una relazione sostanziale tra l’acquirente e l’emittente.

Ci sono altri tre porti sicuri elencati, ma sono più stretti. Uno si applica alle distribuzioni di titoli in conformità con un piano di compensazione in buona fede ai sensi dell’articolo 701; l’altra si applica se la seconda offerta è registrata presso la SEC; e l’ultima si applica se la seconda offerta è effettuata in virtù di un’esenzione che consente una sollecitazione generale. L’ultimo potrebbe rivelarsi utile, ma l’approccio tipico della maggior parte delle operazioni di criptovaluta è quello di strutturare le vendite finali come al di fuori dell’ambito delle leggi sui titoli, piuttosto che essere effettuate in base a un’esenzione specifica.

Cosa avrebbero potuto significare le nuove regole per l’offerta di Telegram

Nel caso di Telegram, Telegram ha venduto i diritti contrattuali per acquisire eventualmente Grams (la risorsa crittografica di Telegram) circa 18 mesi prima del lancio pianificato dei token. Le vendite originarie (del diritto contrattuale) sono state effettuate ai sensi del Regola 506 (c) del Regolamento D, che consente la sollecitazione generale. Le vendite dei Gram (che non sono mai avvenute) non avrebbero dovuto essere affatto vendite di titoli. Telegram avrebbe potuto avvalersi della nuova limitazione all’integrazione se fosse stata disponibile in quel momento?

Ovviamente Telegram non poteva conoscere i termini dell’esenzione, quindi non precludeva agli acquirenti SAFT di rivendere i loro diritti contrattuali. Tutti gli acquirenti hanno dichiarato di acquistare con intento di investimento e non per la rivendita, ma c’erano almeno alcuni acquirenti che hanno scambiato i loro SAFT prima della data di lancio di Grams pianificata.

La SEC ha sostenuto (e il tribunale ha convenuto) che ciò rendeva gli acquirenti sottoscrittori, il che ha impedito che l ‘”offerta” iniziale si chiudesse. Pertanto, la SEC avrebbe potuto sostenere che il lancio pianificato dei Grams non è avvenuto più di 30 giorni dopo la fine dell’offerta iniziale. Ovviamente, se Telegram avesse saputo dell’esistenza di questo approdo sicuro, avrebbe potuto limitare il trasferimento dei diritti contrattuali per un periodo di tempo sufficiente.

Nella fattispecie, la SEC e il tribunale non hanno parlato esplicitamente di integrazione. L’attenzione era invece concentrata sul fatto che la vendita dei diritti contrattuali e dei Gram facessero parte di un unico regime. Tuttavia, per dare sostanza ai nuovi porti sicuri: se Telegram avesse progettato con cura il suo processo per garantire che l ‘”offerta” iniziale (inclusa qualsiasi rivendita) dei diritti contrattuali fosse chiusa e quindi terminata per un periodo di tempo, soddisfacendo così almeno in termini di approdo sicuro, sembra che sarebbe stata necessaria un’analisi diversa per trovare una violazione delle leggi sui titoli. Se le eventuali vendite di token, ad esempio, fossero risultate essere titoli, la società avrebbe avuto bisogno di un’esenzione prima di poter vendere i Grams, ma questo non faceva parte della conclusione del tribunale.

Cosa avrebbero potuto significare le nuove regole per l’offerta Kik

Kik era strutturato in modo diverso, con il lancio dei token Kin programmato un solo giorno dopo la fine della distribuzione SAFT. Tuttavia, Kik ha iniziato la sua pianificazione prima che la SEC avesse espresso chiaramente la sua intenzione di trattare le criptovalute come contratti di investimento ai sensi del Howey test. Certamente non aveva notato che un periodo di attesa di 30 giorni avrebbe potuto essere sufficiente per proteggere le sue due offerte dall’integrazione.

Ovviamente, se il tribunale non avesse integrato le vendite in SEC rispetto a Kik, avrebbe potuto ritenere che i token Kin fossero essi stessi titoli e quindi soggetti all’obbligo di registrazione o vendita in conformità con un’esenzione dalla registrazione. Tuttavia, il tribunale non ha raggiunto tale questione, lasciando aperta la possibilità che una distribuzione SAFT adeguatamente costruita, in cui la seconda fase prevede la vendita di token di utilità funzionali, possa effettivamente soddisfare i requisiti delle leggi federali sui titoli.

Il trucco sarà assicurarsi che ci sia un intervallo di almeno 30 giorni prima del lancio delle vendite di token e dell’ultima vendita o rivendita dei diritti contrattuali.

Poiché la seconda fase di un’offerta SAFT non implica l’affidamento a un’esenzione che limiti la sollecitazione generale, accendendo invece la determinazione che i token funzionali non sono titoli, dovrebbe essere possibile sostenere che la logica e il risultato di SEC rispetto a Telegram e SEC contro Kik non dovrebbe applicarsi.

Le opinioni, i pensieri e le opinioni qui espresse sono esclusivamente dell’autore e non riflettono o rappresentano necessariamente le opinioni e le opinioni di Cointelegraph.

Carol Goforth è un professore universitario e il piccolo professore di diritto Clayton N. presso la School of Law dell’Università dell’Arkansas (Fayetteville).

Le opinioni espresse sono esclusivamente dell’autore e non riflettono necessariamente le opinioni dell’Università o dei suoi affiliati. Questo articolo è a scopo informativo generale e non è inteso e non deve essere considerato come consulenza legale.